Als der deutsche Sportwagenhersteller Porsche im September mit einem Börsengang im Wert von 75 Mrd. Weimer hatte Recht – aber in einem anderen Sinne, als er es sich vorgestellt hatte.
Europas größte Börsennotierung nach Marktkapitalisierung wird inmitten des Niedergangs des deutschen Aktienmarktes in den letzten Jahren ein seltenes Hurra sein.
Weniger als einen Monat nach dem Börsengang von Porsche, dem wertgrößten Dax-Mitglied, hatte Linde im Oktober angekündigt, sich von der Frankfurter Börse zurückzuziehen. Linde wird sich stattdessen auf die New Yorker Börse konzentrieren und argumentieren, dass die Notierung in Deutschland seine Bewertung gedämpft hat.
Deutschlands auffälligste Unternehmenserfolgsgeschichte, der Mainzer Biotech-Konzern BioNTech, machte sich nicht einmal die Mühe, in Frankfurt aufzulisten. Der Erfinder eines der beiden wichtigsten Covid-Impfstoffe wählte die Nasdaq für die Notierung im Jahr 2019. Die Entscheidung war sehr rational, da US-Unternehmen zu deutlich höheren Bewertungsmultiplikatoren gehandelt werden.
Eine von Deutschlands großen Hoffnungen im Technologiesektor – Wirecard – zerbrach 2020 zusammen mit seinem ehemaligen Vorstandsvorsitzenden Markus Braun in einem der größten europäischen Nachkriegs-Buchhaltungsbetrug derzeit vor Gericht in München.
Solche Schläge führten dazu, dass ein deutscher Aktienmarkt lange auf historische Firmennamen setzte, kürzer auf Dynamik und Innovation. Von den 40 Blue-Chip-Unternehmen, die im wichtigsten Dax-Index des Landes gelistet sind, können 23 ihre Unternehmenswurzeln bis ins 19. Jahrhundert oder früher zurückverfolgen. Nur zwei Dax-Konzerne – der Immobilienkonzern Vonovia und der Online-Händler Zalando – wurden in diesem Jahrhundert gegründet.
Auch wenn die Vergrößerung des Dax von 30 auf 40 Unternehmen nach dem Wirecard-Skandal eine größere Vielfalt suggeriert, wird der Index in Wirklichkeit noch immer von wenigen großen Industriekonzernen und deren Ablegern dominiert: Siemens (vier Unternehmen), Volkswagen/Porsche (drei ), Mercedes (zwei), Fresenius (zwei) und Bayer (zwei).
Die lange Geschichte der Underperformance des Dax an den globalen Aktienmärkten begann lange bevor die deutsche Industrie in diesem Jahr den Zugang zu billigem russischem Gas verlor. In den vergangenen fünf Jahren ist der Dax um 6 % gestiegen, während der MSCI World Index im gleichen Zeitraum um 18 % zulegte. In den Vereinigten Staaten stieg der S&P 500-Index im gleichen Zeitraum um 42 %. Ein weiterer aufschlussreicher Hinweis ist, dass die kombinierte Marktkapitalisierung der 40 größten deutschen börsennotierten Unternehmen mit 1,6 Milliarden Euro ein Fünftel unter der von Apple liegt, die auf 2,1 Milliarden US-Dollar geschätzt wird.
Die Gründe für diesen relativen Rückgang sind vielfältig. Einer ist ein Mangel an Innovation trotz Deutschlands Stärken in Technik und Fertigung. Im Innovationsranking 2022 der World Intellectual Property Organization belegt Europas größte Volkswirtschaft den achten Platz hinter Ländern wie der Schweiz, Schweden, den Vereinigten Staaten und dem Vereinigten Königreich.
Es ist nicht schwer sich zu fragen, ob nicht eine instinktive Sucht, alte Geschäftsmodelle zu verteidigen, die Entwicklung vieler neuer Ideen verhindert hat. Nehmen Sie die deutsche Autoindustrie, die ein Fünftel des Dax-Börsenwerts ausmacht. Diese Unternehmen haben nur langsam auf die Umstellung auf Elektrofahrzeuge reagiert und sich gegen strengere Emissionsvorschriften eingesetzt. VW – und angeblich auch Mercedes – hat sogar Emissionsdaten gefälscht, als sie darum kämpften, die gesetzlichen Grenzwerte einzuhalten.
Ein weiteres Problem ist das zweistufige Corporate-Governance-System in Deutschland – ein Vorstand, der das operative Geschäft leitet, und ein Aufsichtsrat, der die Führungskräfte überwacht. Die Hälfte der Mitglieder des Aufsichtsrats nach deutschem Recht sind Arbeitnehmervertreter. Dies kann zu einem einvernehmlicheren Ansatz bei der Entscheidungsfindung in Bereichen führen, die sich auf die Beschäftigung auswirken können. In vielen Unternehmen ist der Aufsichtsratsvorsitzende auch ein ehemaliger Vorstandsvorsitzender, der eher bestehenden Unternehmensstrategien als neuen Ansätzen treu bleibt.
Und im Allgemeinen können leistungsschwache CEOs dem Druck der Aktionäre widerstehen, aufzuhören oder die Strategie zu ändern. Nehmen Sie Bayer, das 2016 trotz heftigen Widerstands der Aktionäre die unglückselige Übernahme von Monsanto im Wert von 63 Milliarden US-Dollar in Angriff nehmen konnte, ohne den Deal auf seiner Jahresversammlung zur Abstimmung zu stellen. Im Jahr 2019 behielt Bayer-Chef Werner Baumann seine Position, obwohl die Aktionäre mit 55 % gegen die Ratifizierung von Maßnahmen des Managements stimmten. Es ist immer noch da, obwohl die Aktien des Unternehmens seit Bekanntgabe des Deals um 43 % gefallen sind. Der Marktwert von Bayer liegt mit 48 Milliarden Euro immer noch weit unter dem, was für Monsanto bezahlt wurde.
Es gibt noch viel zu überlegen, um den Rückgang des deutschen Marktes zu korrigieren, aber die Verbesserung der Corporate Governance und der Aktionärsrechte wäre ein guter Ausgangspunkt.
olaf.storbeck@ft.com